安踏体育：业绩出色 未来可期

（原标题：安踏体育：业绩出色 未来可期）

收入超预期，FILA驱动强劲增长

19年公司实现收入339亿元，+40.8%；归母净利润53.4亿元，+30.3%。其中主品牌安踏+21.8%，FILA+73.9%。毛利率55.0%，+2.4 p.p。；净利率15.8 %，-1.2 p.p。，主要受收购影响。FILA经营利润率为27.2%，已经超出安踏(26.8%)。公司杠杆率小幅上升，现金周转健康。渠道增长保持强劲，电商将加速增长Q4安踏/FILA/其他品牌实现高双位数/50%-55%/25%-30%的增长，成长迅猛。FILA高增长中店效贡献显著，从2018年底的70万左右的店效增长到2019年底80万以上，同比增长超过20%。另外，公司电商业务增长迅猛，2019年全年增长40%，今年有望加速到50%的增速。今年仍有望保持全年流水正增长，Amer影响可控Q1预计安踏/FILA流水下降约25%/15%，其中电商增50%。售罄率和库销比有小幅恶化，公司首要保持库存健康，将加大折扣促销，毛利率预计安踏品牌影响幅度小而FILA因直营模式，波动幅度较大。预计Q2 Q3合计减少10%-15%的订单，以Q2为主。19年合资公司对公司利润带来6.33亿负面影响符合预期，20年海外疫情若在7月前受控不会增大Amer经营风险，未来管理层也可以根据情况调整开支。

风险提示

1。疫情反复，宏观经济与消费需求大幅下行；2。新品牌发展不及预期，加大利润拖累；3。市场的系统性风险。

投资建议：业绩出色风险可控，当下估值吸引力强

19年出色业绩与20年流水正增长将提供有力业绩的支撑。我们看好公司未来复苏和扩大市场份额的能力。我们调整盈利预测，预计20-22年净利润分别同增6.0%/35.1%/17.3%，EPS为2.10/2.83 /3.32元(此前20-21年为2.33/3.01元)，对应PE为23.0x/17.0x/14.5x。未来改善空间显著，当前估值相当吸引，调整一年期合理估值为69.9-72.3港元，对应20年PE30x-31x(此前为78-80港元)，维持“买入”评级。